Sumário Executivo
Crescimento global estável (não estelar) à frente, com +2,8% até 2026, em linha com a média de longo prazo. A economia dos EUA está desacelerando, mas continuará sendo o principal suporte para a economia global em 2024. O momento está gradualmente se construindo na Europa, embora a Alemanha permaneça como exceção, com a economia saindo da recessão apenas no final de 2024. A demanda doméstica continua a desacelerar na China, pois o afrouxamento da política só pode compensar parcialmente os ventos contrários trazidos pela crise imobiliária contínua.
Os riscos de recessão nos EUA estão aumentando, mas a economia ainda está dentro do alcance de um pouso suave. Finanças fortes de famílias e empresas, uma tendência crescente no investimento em manufatura e o setor de tecnologia apoiam essa visão. No entanto, espera-se que o consumo nos EUA desacelere ainda mais no próximo ano, em linha com a desaceleração do crescimento dos lucros. Na Europa, os indicadores líderes ainda mostram riscos de recessão, mas estão melhorando a partir de níveis baixos.
É hora de austeridade (novamente). A consolidação fiscal à frente será o grande elefante na sala, pois representará um arrasto no crescimento do PIB de cerca de -0,3 pontos percentuais em média até 2027, tanto nos EUA quanto na Europa. Aumentos de impostos, principalmente sobre empresas, são mais prováveis do que cortes de gastos. Além disso, o aperto quantitativo (QT) transferirá mais de 3 pontos percentuais de dívida/PIB por ano para investidores na Europa.
A inflação deve atingir a meta de 2% no primeiro semestre de 2025, permitindo um ciclo de afrouxamento forte(r). A inflação surpreendeu negativamente durante o verão e esperamos que a inflação dos serviços, que é mais rígida, diminua lentamente, impulsionada pela desaceleração dos salários, enquanto energia e bens continuarão a puxar a inflação para baixo. Os preços do petróleo devem permanecer abaixo de 80 USD/barril em 2025-26 na ausência de uma recuperação mais forte da demanda e sem choque de oferta. O afrouxamento gradual dos bancos centrais deve continuar até que as taxas terminais sejam alcançadas no próximo ano, com o Fed reduzindo para 3,5%, o BCE para 2,25% e o BoE para 3,0%. Os bancos centrais dos mercados emergentes procederão cautelosamente com seus ciclos de afrouxamento, à medida que os fluxos de portfólio devem aumentar novamente com diferenciais de taxas de juros mais favoráveis.
O crescimento real dos salários revive o poder de compra dos consumidores, mas as poupanças excessivas continuam a se acumular nos países da zona do euro em meio a uma confiança abaixo do esperado. O consumo dos consumidores favoreceu os serviços em detrimento dos bens, mas as vendas de serviços em volume começaram a desacelerar em meio à alta inflação. Alguns bens duráveis provavelmente serão substituídos nos próximos trimestres, especialmente na Europa, em linha com o ciclo de substituição. O crescimento nominal dos salários deve se normalizar até 2025, em linha com o arrefecimento dos mercados de trabalho, uma vez que algumas empresas (principalmente em alimentos, automóveis, materiais e máquinas e equipamentos) reduzam a retenção de mão de obra.
O reabastecimento começou e provavelmente será um impulso para a recuperação do comércio global. O primeiro semestre confirmou a saída de 1,5 anos de recessão comercial, e esperamos que a recuperação seja mais sustentada daqui para frente, juntamente com a recuperação do consumo. No geral, esperamos que o comércio global aumente cerca de +3% em 2025-26 em termos de volume, mas permaneça abaixo da média de longo prazo.
As empresas estão se recuperando ao esgotar os estoques. No segundo trimestre, o crescimento das receitas e dos lucros foi impulsionado pela desestocagem corporativa. A divisão Europa-EUA persiste; apesar de uma ligeira melhoria nas finanças corporativas no segundo trimestre, o investimento em capital fixo na zona do euro caiu para 7% abaixo dos níveis pré-pandemia e muito atrás de pares como os EUA e o Reino Unido. Grandes insolvências continuaram a acelerar, principalmente no varejo, construção e serviços. No geral, esperamos que as insolvências empresariais aumentem em +10% em 2024 e em +1% em 2025.
Os mercados de capitais continuam sob o feitiço dos bancos centrais. Os mercados estão agora precificando um ciclo forte de corte de taxas de política para a maioria dos bancos centrais ocidentais, arrastando os rendimentos dos títulos governamentais de longo prazo para baixo. Isso fornece algum impulso para investimentos mais arriscados, com os spreads dos títulos governamentais no sul da Europa se estreitando ainda mais. Como vemos um afrouxamento ligeiramente menor pelo Fed e pelo BCE em comparação com a precificação de mercado, não esperamos que os rendimentos de longo prazo caiam abaixo dos níveis atuais no curto prazo.
Ativos arriscados à mercê da incerteza política. Após uma temporada de resultados relativamente fraca no segundo trimestre, que desinflou parcialmente alguns desequilíbrios de mercado (por exemplo, boom da IA), os participantes do mercado rapidamente reduziram as expectativas para as capacidades de crescimento das empresas. No entanto, um crescimento decente de um dígito dos lucros e receitas, combinado com taxas de financiamento em declínio, deve ajudar a manter um perfil de retorno decente de um dígito nos próximos três anos. No entanto, a incerteza (geo)política ainda elevada manterá os investidores atentos, pois períodos de alta volatilidade são esperados.
As tensões geopolíticas representam riscos de queda para o nosso cenário. Um possível aumento do protecionismo dos EUA se Donald Trump vencer as eleições dos EUA é o maior risco, juntamente com a alta incerteza política em grandes países europeus (França, Alemanha, Bélgica, Países Baixos), bem como os conflitos em curso na Rússia-Ucrânia e no Oriente Médio, e tensões no Mar do Sul da China e com Taiwan. No geral, nosso cenário de queda se traduz em -1,5 pontos percentuais de crescimento global mais baixo e +1 ponto percentual de inflação mais alta, o que manteria as taxas de juros mais altas por mais tempo.
