Figura 1:  Zona do Eurozone - crescimento do crédito e ativos externos líquidos das instituições financeiras monetárias (IMFs)

Alteração no Crédito Pendente

Crescimento do crédito (a/a%)

Fontes: Refinitiv, Allianz Research

Figura 2: Zona do Euro - rentabilidade bancária, capitalização e qualidade dos ativos (2015 vs. 2021)

Fontes: Refinitiv, Allianz Research

Nota: CET1= capital comum Tier 1 capital ratio. O retorno sobre o patrimônio (RoE) dos bancos gregos foi negative e foi omitido ( relatado em -24%  no Q4 2015 e em -20% no Q4 2021).

Figura 3: Comparação dos ratios de price-to-book dos bancos da Zona do Euro, Reino Unido e EUA 

Fontes: Refinitiv, Allianz Research

Figura 4: Zona do Euro -  condições de crédito para empresas não financeiras (ECB Bank Lending Survey) 

Fontes: Refinitiv, Allianz Research

Figura 5: Zona do Euro - variação do crédito NFC (por maturidade e percentual)

Fontes: Refinitiv, Allianz Research

Figura 6: Zona do Euro -  mudança nos padrões de crédito e demanda (ECB Bank Lending Survey)

Padrões de Crédito

Demanda de Crédito

Fontes: ECB, Refinitiv, Allianz Research.

Nota: GFC = 2009Q1. Alterações nos padrões de crédito (+ = aperto) durante o respectivo trimestre, com base nas porcentagens líquidas calculadas como a diferença entre os bancos que veem o aperto e o alojamento dos padrões de crédito. Fatores contribuintes não somam a avaliação geral dos padrões de crédito. Em cada país, o episódio do GFC refere -se ao trimestre em que os padrões de crédito atingiram o pico. Alterações na demanda de crédito (+ = aumento) durante o respectivo trimestre, com base nas porcentagens líquidas calculadas como a diferença entre os bancos que visto crescente e diminuição da demanda. Fatores contribuintes não somam a avaliação geral das condições de demanda. Em cada país, o episódio do GFC refere -se ao trimestre em que a demanda de crédito se curou.

A saída das medidas de suporte à crise restringirá ainda mais a capacidade dos bancos de emprestar.

Embora alguns países da zona do euro tenham prolongado ou restabelecido esquemas de garantia pública para empresas e apoio ao seguro de crédito comercial, a maioria das moratórias da dívida expirou e, portanto, aumentará o custo de risco para os bancos. Além disso, a terceira parte das operações de refinanciamento de longo prazo (TLTRO) do BCE expirou no final de junho, que termina mais de oito anos de acesso barato ao dinheiro do banco central para os bancos. Os TLTROs foram a principal ferramenta do BCE para garantir que o canal de empréstimo operava eficientemente e tenha sofrido alterações importantes na implementação desde o início, especialmente durante a crise Covid-19.

Em um estudo recente do FMI, Jobst e Nguyen (a seguir) constatam que a aceitação do financiamento da TLTRO resultou em empréstimos líquidos mais altos para as empresas, especialmente em grandes empréstimos, enquanto o impacto nas taxas de empréstimos foi abafado (e estatisticamente insignificante) (Figura 7 ).

No entanto, o benefício dos bancos do financiamento da TLTRO ainda é significativo, especialmente em países com grandes quantidades de empréstimos, como França, Itália e Espanha, mas diminuirão com o tempo à medida que os pagamentos das várias parcelas chegam até o final de 2014.

O que significará o aperto das condições financeiras para famílias e empresas?

Para as empresas, o repasse entre as taxas de mercado e bancárias tem sido historicamente mais forte do que para as famílias (cujas taxas tendem a ser mais altas em média, dada a menor taxa de recuperação do crédito ao consumo e a maior duração do crédito à habitação em comparação com linhas de crédito a empresas mais curtas ) (Figura 8). Na maioria dos países, o repasse também é maior para empréstimos menores (até 1 milhão de euros).

Nossa análise mostra que a sensibilidade dos empréstimos às empresas a aumentos na taxa básica foi igual a um após a CFG, enquanto para os empréstimos às famílias a sensibilidade ficou em torno de 0,5-0,6. No entanto, desde o início da pandemia, as taxas de empréstimos às famílias tornaram-se mais sensíveis a mudanças na taxa básica; isto sugere uma maior sensibilidade da extremidade longa da curva de rendimentos (que afeta as famílias) às alterações nas taxas do banco central (afetando principalmente as SNF).

Como resultado, as condições de crédito e a procura de compra de habitação também serão afetadas. Em particular, os países com uma alta proporção de empréstimos a taxas variáveis serão mais impactados pelos aumentos das taxas (Figura 9). Apesar de uma mudança significativa dos mutuários hipotecários para empréstimos a taxa fixa, 60-70% dos novos empréstimos para aquisição de habitação na Grécia e em Portugal ainda são a taxas variáveis. Para cobrir o aumento dos custos de financiamento, as famílias provavelmente gastarão parte do excesso de poupança acumulado durante a pandemia, que começou a ser liberado nos últimos trimestres. De fato, a taxa de poupança na zona do euro diminuiu ainda mais para 15,7% no primeiro trimestre de 2022, em relação ao pico de 20,6% alcançado um ano antes.

Quando se trata de empresas, as preocupações com a qualidade dos ativos podem ressurgir em breve. As insolvências corporativas já estão aumentando à medida que as moratórias de falência e as garantias da dívida pública expiram e os efeitos de cicatrização relacionados à crise desafiam as empresas em setores fortemente afetados. As empresas maiores com acesso ao mercado já cobriram principalmente suas necessidades de refinanciamento no curto prazo, o que as torna menos sensíveis ao aperto nas condições de financiamento. Também reservas de caixa consideráveis ​​(+13% em 2021 em comparação com 2020) podem ajudar as empresas a absorver as atuais pressões de preços – mas somente se o crescimento não desacelerar ainda mais e os preços da energia não subirem muito mais. Assim, esperamos que os casos de insolvência superem os níveis pré-pandemia este ano apenas na Espanha e na Grécia, enquanto nas economias do outro bloco, as falências provavelmente serão administráveis.

Nesse contexto, os riscos crescentes de queda podem forçar o BCE a uma inversão de política?

Com a inflação global da zona do euro atingindo níveis recordes em junho (8,6% y/y), o BCE deveria se concentrar justificadamente em evitar que as expectativas de inflação se desancorassem. Esperamos que a inflação atinja o pico neste trimestre (a menos que a Rússia encerre todas as exportações de gás). Ao mesmo tempo, a forte demanda por crédito sugere que empresas e famílias começaram a se alavancar novamente para lidar com as atuais pressões de preços (Figura 10). No entanto, os crescentes riscos negativos para as perspectivas de crescimento podem em breve justificar um aperto monetário mais lento, especialmente se o crescimento do crédito eventualmente desacelerar. À medida que a crescente aversão ao risco dos bancos faz com que as condições de crédito se tornem ainda mais restritivas, uma menor demanda por moeda e uma velocidade de renda decrescente da moeda devem ser desinflacionárias (Figura 11). Assim, o Conselho do BCE poderá em breve ser influenciado a adotar um ritmo mais gradual de normalização de políticas em meio a crescentes preocupações com o crescimento.